根據米爾頓·弗裏德曼(MiltonFriedman)著名的理論,通貨膨脹是貨幣現象,而且也只能是貨幣現象。中國亦不例外。儘管我們可以指出資產泡沫與物價上漲背後存在各種結構性原因,但通脹問題的根源仍然是流動性過剩。過量的資金在中國追逐著供應有限的商品與資產。
但這不應使中國的通脹應對之策束手束腳。對可採取解決方案的討論通常圍繞著加息、人民幣升值,或是雙管齊下展開。然而,中國需要一個不同的方案,解決造成通脹的貨幣供應過剩問題。
要找出新的解決方案,第一步就是要弄清癥結所在:中國出口行業的強勁表現導致了鉅額貿易順差和創紀錄的外匯流入。由於匯率控制,央行不得不發行更多人民幣以買入外匯盈餘。2007年,央行發行了人民幣逾3.9萬億元(約合5690億美元),以吸納經濟中的外匯盈餘。而同年央行通過其公開市場操作只回收了大約4700億元人民幣。在2008年頭四個月,央行發行了1.8萬億元人民幣,凍結了8600億元。
人民幣兌美元的穩步升值進一步激化了這個問題。已有數百億美元熱錢通過各種渠道流入中國,欲借人民幣升值獲取好處。這不僅給流動性問題火上澆油,還加劇了股市和房市泡沫,消費者價格也隨之上浮。資產價格迅速升值又反過來刺激了更多熱錢流入中國。
任何在經濟和政治上可行的解決方案,都需要在盡可能少地損害或不損害基本經濟發展的情況下阻止此類熱錢的涌入。一個常被提及的建議是允許人民幣兌美元一次性升值10%到15%,這顯然不符合上述前提。贊同這一方案的人認為,這樣做會立竿見影地消除市場對人民幣未來升值的預期,從而阻止投機性熱錢的流入。同時進口商品的人民幣價格也會下降,進而抑制通脹。但這種“一石二鳥”的政策不僅缺乏遠見,還會從根本上損害中國的經濟發展。
中國的核心能力不在於其技術或管理優勢,而在於大量的廉價勞動力。人民幣快速升值會極大地降低中國出口行業的競爭力,尤其是在美國經濟疲軟的情況下。人民幣匯率一旦大幅上升,許多勞動密集型企業會立刻破產。這會極大地損害中國經濟的城市化和工業化進程。
一些人聲稱,這是一個很好的機會,可以迫使中國企業升級自己的產業。但這並不能反映中國的實際情況──中國仍然面臨將大量農村剩餘勞動力納入工業領域的艱巨挑戰。技術上的“大躍進”可能會帶來災難性的社會後果和經濟後果。
中國應該做的是停止當前的快速升值政策,而不是進行一次性的大幅匯率調整。如能重點調用行政手段減少熱錢流入則可能取得更好的成效。
中國央行可以為企業將盈餘外匯兌換成人民幣的比例設立上限,而不是讓所有外匯流入兌換成人民幣,然後再去試圖將其回籠。與此同時,央行還可以設立特別儲蓄賬戶,用來存放這些企業創收的過多外匯,但不允許直接兌換成人民幣。
當出口企業有合理需求,要在國內經濟活動中使用更多人民幣時,可以在央行的嚴格監管下,通過不同渠道將特別外匯儲蓄賬戶中的餘額兌換成人民幣。
中國還應設法將過多的流動性引流出自身經濟之外。一個特別的渠道就是合格境內機構投資者(QDII)制度,根據該制度,國內投資者用人民幣買進外匯,然後用所獲得的外匯投資于全球資本市場。迄今為止,這一策略面臨的挑戰在於國內投資者對通過QDII進行海外投資的熱情已經因人民幣迅速升值和對國內股市的關注而消退。要解決這個問題,中國政府需要幫助投資者建立起有關人民幣不會過高升值的明確預期；同時政府還有必要加大對投資者的教育力度,讓他們認識到在國際市場進行多元化投資的好處。
在美聯儲注資美國私營領域引發通脹壓力之際,中國穩定人民幣匯率的政策會令美元更顯穩定,甚至還讓美聯儲的舉措有了更大的迴旋餘地。從另一個角度來看,倘若中國允許人民幣迅速升值,那麼最大的實際效果可能會是美國消費價格的上升；中國公司要麼會將更高的成本轉嫁到消費者頭上,要麼就只能關門大吉。
除了擴大QDII,中國還可以考慮採取其他措施幫助防範美國經濟減緩及金融領域危機的惡化。舉例來說,中國可以考慮將1000至2000億美元的外匯儲備投入美國股市的藍籌股。這有助於增強人們對美國股市的信心,同時讓流動性回到美國,進一步減輕中國所面臨的流動性過剩的壓力。
(本文作者金李為哈佛商學院金融學副教授；李山為中國留學人才發展基金會副理事長,並曾任中銀國際首席執行長。)（編輯：方方）
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