■特約專稿 慘烈暴跌後的反思:重歸理性佈局未來

編者按:

2008年以來的A股市場可以用“慘烈”來形容,市場半年時間下跌超過50%,如此短時間內如此大跌幅,在A股歷史上是僅有的,在世界證券史上也是不多見的。2008年的運行格局與前兩年形成鮮明反差,證券市場所有參與主體,全部機構都在進行反思———什麼原因導致A股如此慘烈局面,未來還有沒有機會,機會在哪?

為此,本報特約萬聯證券研發中心總經理黃曉坤獨家撰寫此文,希望從一個機構研究人員的視角,從經濟、政策、估值、資金等各個層面展望股市未來的可能發展路徑和投資機會。我們也希望本文能幫助讀者更清晰地梳理股市乃至經濟的發展走向,也對讀者下一步的投資決策行為能有所借鑒和啟發。

經濟展望:進入調整期是必然

股市走勢取決於經濟基本面和市場基本面:即從宏觀經濟走勢與上市公司業績、市場估值、資金供求關係,研判市場運行趨勢,關鍵變量在於經濟基本面。而2008年宏觀經濟的複雜性和不確定性決定了2008年A股市場的複雜性和多變性。

目前,市場普遍擔憂的經濟基本面因素是,在高油價和高通脹的宏觀背景下,在宏調和貨幣從緊的政策基調下,經濟高增長和上市公司業績持續增長這兩大牛市因素,都已弱化———宏觀經濟面臨高通脹、低增長的“滯漲”風險。

長過程來看,中國面臨高資源型價格挑戰及高成本發展態勢,必然需要實現從粗放型向集約型轉型,這也是建立資源節約型、環境友好型社會,關注民生的必然要求。因此,即使沒有通脹,中國經濟也必然進入經濟調整期,這也是中國宏觀經濟融入全球化和可持續發展的必然挑戰。

儘管調整是必然的,但長期而言,中國和中國經濟站在新的起點上,在世界處於“不安全的年代”(物質財富越來越富裕,安全感越來越低),“求富裕、求平等、求安全”是群眾對於中國新一輪發展新的期待,中國新一輪發展思路應據此調整。

立足於中國新一輪經濟增長新驅動因素,中國新經濟增長模式應具備科技與自主創新、消費升級兩大內涵,經濟調整方向體現在:“出口導向”向“內需增長”轉變；以高耗能、低技術含量的傳統製造業為中心,向以具有高技術含量的現代製造業和現代服務業轉變；技術創新和並購重組將成為促進企業轉型的關鍵因素。而未來的主導產業將集中于:技術創新推動的裝備製造、電力設備、化工新材料等新型製造業；金融地產和IT信息技術為主體的現代生產服務業；消費行業。經濟增長方式的轉變帶來未來主導產業的產生和更替,中國新增長方式下的主導產業,為A股中長期戰略投資佈局提供方向。

資金供求:熱錢並未流入股市

流動性過剩是資金推動型市場的重要推動力；當前股市流動性過剩嗎?

2008年1—5月外商直接投資428億美元,同比增55%,同期利用外資到位資金下降3.5%,表明外商直接投資並未進入實體領域,轉變為熱錢。事實上,2005年起我國在貿易結構上並未發生明顯變化,但貿易順差大幅上漲,這也不大正常。此外,2008年以來居民定期儲蓄存款月均增加3000億元,實際負利率背景下,儲蓄存款不降反升表明新增儲蓄大量在套利———居民儲蓄存款大幅增長的拐點在2007年12月,當月在美聯儲連續降息後美元利率低於人民幣利率。據估算今年流入的熱錢約350億美元/月(外匯儲備總量減去順差與外商投資),而去年約為150億美元,總量6000億美元。

那麼,熱錢流向哪?

按照正常的資金流向,股市和樓市等資產市場是主要標的,但賺錢效應的缺乏導致今年均大跌,實際上,2008年以來熱錢大規模流入銀行體系,並被央行大量吸收。而熱錢大規模進入銀行體系,並不意味銀行流動性充足———央行17.5%存款準備金率從銀行回收超過1萬億元流動性。

事實上,目前國內面臨流動性過剩與資金短缺同時並存的格局。銀行體系的“假性流動性過剩”與企業正常流動資金供給短缺並存的格局,也造成股市資金偏緊。

進一步,單純緊縮貨幣不僅對治理通脹壓力無效,反而加劇企業本來就存在的資本短缺,最終傷害經濟增長,甚至導致“滯脹”。