端午節剛過，連綿的陰雨和招商銀行(600036.SH，3968.HK)收購永隆銀行(0096.HK)的複雜博弈終於一起消散了，收購之中的曲折離奇也順勢袒露在麗日之下。

事起于6月10日招行繼數日前收購公告後的正式回應。在招行看來，這是一場志在必得的戰略戰役。就2.91倍市凈率收購價而言，招行將其與星展銀行收購道亨銀行、工行收購澳門誠興銀行相比，認為報價處在合理線內。

混業之謀

招行的混業註定要從香港開始。

這場從2007年引發的混業謀略從一開始就是緊鑼密鼓。繼是年10月招行董事會獲得股東大會的特殊授權——自主確定佔招行凈資產10%的對外投資項目後，隨即展開的並購路徑圍繞兩大序列展開：一是銀行主業項下，包括成立紐約分行、收購台州商行和東吳農商行等，二是非銀行業務項下，包括成立金融租賃公司、養老金公司，收購招商基金公司、信託公司等。

而在這些所有的並購中，香港永隆銀行無疑是最具誘惑的一個。

眾所週知，香港金融界混業經營多年，永隆銀行就是其中較為典型的銀行控股集團，旗下包括證券、信託、期貨、財務、保險等多家全資子公司。有鋻於此，永隆銀行轉讓股權甫一確定，招行就有志在必得之意。

招行有關負責人事後對此絲毫也不諱言，“並購永隆銀行能夠一舉獲得多個金融業務牌照，並通過其子公司開展相關業務運作，有助於招行率先在香港市場實現混業經營目標。”這也就不難理解，招行何以能在第一輪投標失利後，再次捲土重來。

招行混業之外的第二個謀略，就是國際化。與其他中資銀行引進國際戰略投資者不同的是，招行一直堅持的是國內力量控股。其缺失在於接軌的效力。而招行的國外分支機構短期內也無法形成大的助力。比如紐約分行的開立，就是經歷了10餘年的艱辛跋涉，短期想從紐約分行獲得諸多國際經驗，實屬不易。

至於招行香港分行，目前僅限于經營批發業務，開業5年來無任何分支機構，即使加上其擁有的全資投行機構——招銀國際，在香港市場份額有限，影響力較小。

招行行長馬蔚華稱，並購永隆銀行能夠直接利用其已有的市場信譽、客戶基礎、營銷網絡以及長期構建的運營模式與人才體系，有助於招行迅速打開香港市場，拓展業務網絡，推進業務國際化進程，為深入實施國際化戰略奠定堅實基礎。

即使僅就銀行主業而言，招行和永隆銀行的協同性也較強。雙方零售銀行業務和非利息業務收入發展均較快。招行向以零售銀行著稱，而永隆銀行2007年末非利息收入佔比超過36.3%，已接近國際先進銀行水平。此外，永隆銀行零售業務尤其是按揭業務佔有香港按揭市場3%的份額，穩居香港中型銀行領先地位。

收購價格博弈

混業戰略既定，接下來就是收購價格博弈了。

在收購落定之前，香港市場曾傳出消息稱，招行出價為永隆銀行每股賬面值3倍以上。

該價格引發業界爭議，不少議者認為價格頗高。如高盛報告稱，招行用高估值買了一個在香港市場增長率比較低的銀行，收購價格過高。而招行的一路衝殺也被指責為不對中小股東負責。

招行在這次回應中稱，根據盡職調查的結果，招行使用了股息折算法、可比交易先例分析法和控股權溢價法等多種方法對永隆銀行進行了估值，根據上述各種方法得出的結果，招行決定最終報價為每股156.5港元，即永隆銀行2007年底的凈資產的2.91倍。該報價略低於含有協同效應下股息折現法的低端，也低於可比交易先例分析法得出的估值範圍。

該負責人繼稱，招行對永隆銀行的最終報價是在考慮了諸多相關因素後確定的，包括歷史股價表現、過往相關交易、對永隆銀行未來表現的預計以及潛在的協同效應來源。相比于之前星展銀行收購道亨銀行，以及去年的工行收購澳門誠興銀行來說，該報價是合理的。

至於大家擔心的資本充足率問題，該負責人稱，在完成永隆銀行53.12%的股權收購之後，招行資本充足率仍保持在8%以上。招行計劃通過自己內部的資源完成此次收購，並準備選擇通過發行國內次級債、國際次級債、國際可轉債，來提高資本充足率。“根據測算，此次對永隆銀行的收購交易對招行的每股盈利不會有負面作用。”

‘（編輯：方方）